近日，貴州遵義最大城投——遵義道橋建設(shè)（集團）有限公司（下稱“遵義道橋”）一紙展期公告，“炸響”了債市輿論場。
浮出水面的債務(wù)重組方案顯示：155.94億元銀行貸款期限調(diào)整為20年，利息也從原來的7.5%降至3.5%，前10年僅付息不還本，后10年分期還本。
有城投平臺人士對該方案中貸款展期長達(dá)20年表示“震驚”，并對遵義道橋化債風(fēng)險的外溢效應(yīng)流露出擔(dān)憂。
有信用債研究人士表示，近156億元銀行貸款整體展期20年實屬罕見。而基于理性假設(shè)下，貸款展期意味著相關(guān)主體債務(wù)違約風(fēng)險已兵臨城下，在債券品種違約風(fēng)險暴露之前已無更多緩沖空間。
也有金融人士表示，在非標(biāo)、銀行貸款之后，債券端能否維持“獨善其身”還要看償債能力，2023年不排除部分區(qū)域出現(xiàn)債券端重組風(fēng)險，展期的概率較大。
156億銀行貸款展期20年 前所未有
2022年12月30日，遵義道橋在中國債券信息網(wǎng)發(fā)布公告稱，經(jīng)與各銀行類金融機構(gòu)友好平等協(xié)商，基本明確了相關(guān)重組安排，并在近期完成簽署相關(guān)補充協(xié)議。根據(jù)重組協(xié)議，共計155.94億元銀行貸款期限調(diào)整為20年，利率調(diào)整為3.00%/年至4.50%/年，前10年僅付息不還本，后10年分期還本。
“本次銀行貸款重組事宜有賴于相關(guān)金融機構(gòu)的理解和支持，有助于公司緩解短期償債壓力和優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，將對公司日常管理、生產(chǎn)經(jīng)營及償債能力產(chǎn)生積極作用?！弊窳x道橋在公告中表示。
作為遵義市最大的城投平臺，遵義道橋由遵義市國資委全資控股，是當(dāng)?shù)刂饕墓こ探ㄔO(shè)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)主體之一，業(yè)務(wù)范圍包括公路工程、建筑工程、市政公用工程施工，城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與運營、產(chǎn)業(yè)園區(qū)的開發(fā)建設(shè)與運營，房地產(chǎn)開發(fā)和土地整治等。根據(jù)企業(yè)預(yù)警通數(shù)據(jù)，遵義道橋在遵義市20家地市級城投平臺中發(fā)債規(guī)模最大。
最近幾年，隨著行業(yè)環(huán)境變化，遵義道橋的財務(wù)狀況也持續(xù)惡化。債券中期報告顯示，2022年上半年，遵義道橋?qū)崿F(xiàn)營業(yè)收入6.73億元，歸母凈利潤-2.86億元，分別同比下滑約36%、17%。截至報告期末，公司有息債務(wù)總額為458.58億元。
在經(jīng)濟實力較弱的部分地區(qū)，城投公司貸款展期已屢見不鮮，“就是借新還舊，可是20年這么長的，前所未有?！币晃还煞菪腥耸糠Q。
據(jù)華安證券不完全統(tǒng)計，截至12月31日，累計31家城投主體（含子公司）存在銀行貸款的逾期、欠息或展期現(xiàn)象，逾期主體共分布在12省份。其中2家主體相關(guān)風(fēng)險貸款余額較多，累計超過60億元，另有6家主體余額超過20億元。
不過遵義道橋是首個就銀行貸款重組外發(fā)公告的平臺，且貸款整體展期，展期期限長達(dá)20年，在城投領(lǐng)域較為罕見。有金融人士指出，因為基礎(chǔ)設(shè)施投資回報周期本身較長，在“借新還舊”無以為繼的情況下，債權(quán)人也很無奈?！凹由嫌小?號文’允許貴州試點債務(wù)重組，銀行只能接受?！?/p>
不少機構(gòu)也指出，遵義道橋此次展期方案與貴州的特殊化債背景不無關(guān)系。遵義道橋在公告中明確，根據(jù)國務(wù)院《關(guān)于支持貴州在新時代西部大開發(fā)上闖新路的意見》（國發(fā)〔2022〕2號，下稱“2號文”）、財政部印發(fā)《支持貴州加快提升財政治理能力奮力闖出高質(zhì)量發(fā)展新路的實施方案的通知》（財預(yù)〔2022〕114號）文件精神，為有效防范化解債務(wù)風(fēng)險，促進公司可持續(xù)發(fā)展，公司按照市場化、法治化原則積極探索研究存量銀行貸款重組工作。
2號文系國務(wù)院于2022年1月26日發(fā)布，其中第二十九條指出，在防范化解債務(wù)風(fēng)險方面，要求當(dāng)?shù)匕凑帐袌龌?、法治化原則，在落實地方政府化債責(zé)任和不新增地方政府隱性債務(wù)的前提下，允許融資平臺公司對符合條件的存量隱性債務(wù)，與金融機構(gòu)協(xié)商采取適當(dāng)?shù)恼蛊?、債?wù)重組等方式維持資金周轉(zhuǎn)。
2022年債券中期報告顯示，在遵義道橋全部有息債務(wù)中，銀行貸款余額164.48億元，占有息債務(wù)余額的35.87%。具體到銀行債權(quán)人，遵義道橋在報告中提到，公司與招商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、交通銀行、貴州銀行、貴陽銀行等多家商業(yè)銀行建立了穩(wěn)固的合作關(guān)系。
企業(yè)預(yù)警通資料則顯示，截至2022年6月30日，遵義道橋獲得授信的銀行共計18家，包括國有大行、股份行、城商行，以及當(dāng)?shù)剞r(nóng)商行、村鎮(zhèn)銀行等。其中，授信額度靠前的包括中信銀行遵義分行、光大銀行、農(nóng)發(fā)行、民生銀行遵義分行、貴州銀行。按照使用情況計算，各行授信已使用額度超出重組規(guī)模不足20億元。
貴州：城投非標(biāo)違約“重災(zāi)區(qū)”
除銀行貸款外，遵義道橋的非標(biāo)債務(wù)壓力也不小。孫彬彬指出，公告雖未涉及非標(biāo)重組情況，但預(yù)計非標(biāo)大概率也已經(jīng)進行類似重組安排。
截至2022年上半年末，遵義道橋公司信用類債券余額為196.71億元，占有息債務(wù)余額的42.90%，其中截至2022年末前到期或回售的公司信用類債券35.20億元；非銀行金融機構(gòu)貸款72.83億元，占有息債務(wù)余額的15.88%；其他有息債務(wù)余額24.56億元，占有息債務(wù)余額的5.36%。
同期，公司賬面貨幣資金繼續(xù)減少，僅為6.01億元，較上期下降約45%，且有95%為受限資產(chǎn)，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物只有3000多萬元。
另據(jù)中證鵬元報告，2022年下半年以來，遵義道橋新增被執(zhí)行人信息較多，截至2022年12月15日，公司存在158條被執(zhí)行人信息，原因多為債務(wù)逾期和擔(dān)保糾紛。就在2022年12月7日，遵義道橋因為一筆4億元信托借款逾期被列為被執(zhí)行人，申請人為百瑞信托。
信托、資管計劃、融資租賃等相對高成本的非標(biāo)融資，此前是遵義城投平臺重要的輸血來源，尤其弱資質(zhì)區(qū)縣城投，而今違約問題已日益嚴(yán)重。據(jù)中誠信國際研究院研究員魯璐統(tǒng)計，2021年城投非標(biāo)違約風(fēng)險持續(xù)釋放，違約事件由上一年的28起增至31起，涉及城投企業(yè)由38家增至42家，違約金額超過40億元；財政實力較弱、融資成本更高的貴州，是城投非標(biāo)違約的“重災(zāi)區(qū)”，有29家城投企業(yè)非標(biāo)違約，債務(wù)率高的遵義最多，有13家；黔南州、六盤水、安順等地也不少。
直接原因：土地出讓下滑導(dǎo)致城投付息壓力劇增
自2013年至2022年上半年，遵義市共有36家企業(yè)進行信用債融資，其所開展的業(yè)務(wù)均為當(dāng)?shù)卣鲗?dǎo)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、棚戶區(qū)改造、水電氣熱供應(yīng)等（準(zhǔn)）公益性業(yè)務(wù)，即均為城投平臺。
自2015年至2021年遵義僅11家樣本城投平臺的有息負(fù)債年均增量便高達(dá)234.83億元，而同期當(dāng)?shù)谿DP的年均增量僅為327.83億元，當(dāng)?shù)卣话愎差A(yù)算收入與政府性基金預(yù)算收入之和的年均增量更是進一步縮小至64.51億元。
參考樣本城投平臺的債務(wù)擴張節(jié)奏看，當(dāng)?shù)貨]有公開財務(wù)數(shù)據(jù)的城投平臺應(yīng)該也存在類似的加杠桿行為。結(jié)合城投主業(yè)判斷，遵義市的城投前期大量舉債投資于政府主導(dǎo)的基建、棚改等業(yè)務(wù)，但這些政府投資最終未能轉(zhuǎn)化為地方財力的顯著增長是當(dāng)?shù)爻峭赌壳安坏貌贿M行債務(wù)重組的根源。
然而最直接的原因：年初至今土地出讓下滑導(dǎo)致城投付息壓力劇增。
結(jié)合貴州省近年城投債務(wù)化解的具體路徑看，土地出讓收入是當(dāng)?shù)鼗瘋Y金的最主要來源，因此土地出讓收入的大幅下降將直接影響當(dāng)?shù)爻峭兜幕瘋芰Α?/p>
從遵義市土地出讓情況上看，2022年上半年當(dāng)?shù)赝恋爻鲎尦山粌r款為83.37億元，同比下降約19%。而當(dāng)?shù)貎H發(fā)債城投2022年便需償還有息負(fù)債利息約167億元，假設(shè)上下半年平均分布的話，則當(dāng)?shù)貎H發(fā)債城投2022年上半年便需償還有息負(fù)債利息約88.5億元，當(dāng)?shù)赝恋爻鲎尦山粌r款即使完全用于償還發(fā)債城投利息仍無法完全覆蓋。
城投債務(wù)風(fēng)險會否外溢？
市場當(dāng)前關(guān)注的重點之一是，遵義道橋的化債模式有無可能在貴州乃至其他地區(qū)“普及”，并外溢至公開市場。
張偉認(rèn)為，對于省外其他弱資質(zhì)地區(qū)而言，目前并未出臺具有針對性的“站臺式”政策指導(dǎo)文件，當(dāng)?shù)亟鹑跈C構(gòu)參與協(xié)商展期重組事項積極性并不高。因此，遵義道橋化債模式大范圍拓展的可能性還較小，或?qū)⒃谑?nèi)其他弱資質(zhì)地區(qū)推廣。
“基于理性假設(shè)下，貸款展期意味著相關(guān)主體債務(wù)違約風(fēng)險已兵臨城下，在債券品種違約風(fēng)險暴露之前已無更多緩沖空間，當(dāng)下應(yīng)當(dāng)更加關(guān)注相關(guān)區(qū)域或主體的化債措施，密切關(guān)注違約風(fēng)險向公開品種蔓延?！比A安證券固收分析師顏子琦在最新報告中指出。
相比非標(biāo)融資、銀行貸款展期或違約，投資人對公開市場債券的風(fēng)險忍耐度較低。此次遵義道橋在公告中強調(diào)，本次銀行貸款重組不涉及公開市場債券，公司將嚴(yán)格按照募集說明書的約定，做好公開市場債券的償付工作。孫彬彬認(rèn)為，即使在銀行貸款展期、非標(biāo)展期的情況下，對于公開市場債券，目前遵義道橋仍表達(dá)出了較強的保兌付意愿。
中信證券FICC分析師丘遠(yuǎn)航對記者表示，債務(wù)壓力較大的區(qū)域通過債務(wù)重組緩解償債壓力的操作或?qū)⒈煌茝V，但首先進入重組范疇的債務(wù)以非標(biāo)、貸款為主，目前來看各地維護債券端按期剛兌的意愿強烈。
“市場對于公開債違約，尤其城投債違約依然是‘零容忍’態(tài)度。并且銀行貸款與城投債投資者結(jié)構(gòu)不同，展期協(xié)商難度不同。銀行貸款主要面向當(dāng)?shù)劂y行，屬于當(dāng)?shù)卣O(jiān)管范圍內(nèi)。而城投債投資者包含非銀投資者，展期協(xié)商難度較高。”張偉也指出，銀行貸款展期向公開債展期演化的概率不大，還有待觀察。
孫彬彬強調(diào)，考慮到2023年仍需基建發(fā)揮托底作用，城投的安全性仍有其底線所在。不過丘遠(yuǎn)航提示，債券端能否繼續(xù)“獨善其身”，除了維護意愿之外，還需考慮維護能力。在地方財政狀況大幅弱化之后，2023年不排除部分區(qū)域出現(xiàn)債券端重組的風(fēng)險，最有可能的形式或是債券展期。
編輯：侯曉丹
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